帶著靠《中國有嘻哈》引爆2017年夏天的愛奇藝（IQ.NSDQ），趁熱在2018年3月29日赴美上市，不僅讓外界得以窺見作為國內視頻網站第一梯隊的全貌，也顯露出視頻網站難以突破的商業模式缺陷。
3月17日，愛奇藝更新了招股書，其首次公開招股最大募資額從15億美元調整為27.3億美元，提升了40%。而其付費會員數量也得到更新，相較于2017年底5080萬增長18%至2018年2月底的6010萬。也就是說，2個月的時間，愛奇藝增加了將近930萬的會員，增勢喜人。
而在愛奇藝的股權結構中，百度持股超過69.6%，為單一的最大股東，預計IPO募集資金完成之后百度仍能保持控股地位。據IT桔子統計，愛奇藝此前進行過3輪較大規模的融資，其中B輪小米科技和順為資本介入，招股書顯示小米持股約為8.4%；C輪則為百度領投，部分機構介入，招股說明書顯示高瓴資本占股約為5.7%。另外愛奇藝管理層中，CEO龔宇持股1.8%左右。
廣告、會員雙輪驅動招股書披露的數據顯示，愛奇藝營收近3年顯著增長，2017年增長54.6%至178.784億元，2016年增速則高達111%。雖然營收增長迅猛，但其虧損也在持續擴大，愛奇藝凈虧損在2017年達到了37.37億元（表1）。
目前愛奇藝的收入主要來自會員服務、在線廣告、內容分發和其他收入。其中，廣告服務收入比重最高，達到46.9%；會員收入則增長最迅猛，2017年增長74%達65.4億元；而內容分發和其他增長47%達到26.8億元（表2）。
從營業構成可以看出，愛奇藝以廣告和會員付費為主的收入模式已經基本確立。其中會員服務的增長速度最快，成為收入增長的主要驅動力，而這主要得益于頭部內容的拉動。
6000萬付費用戶、55%收入增幅以及近40億元的虧損，愛奇藝敲開了納斯達克的大門。
頭部內容決定流量
愛奇藝付費會員的爆發，始于2015年自制網劇《盜墓筆記》的播出。2015年愛奇藝開通會員觀看《盜墓筆記》第一季全部內容后，短短幾天內VIP會員數便增加了260萬，這個數字已經超過了《盜墓筆記》播出前愛奇藝會員的半數。
《盜墓筆記》付費觀看模式的成功，開啟了愛奇藝和國內整個行業付費模式的先河。此后，依靠韓劇《太陽的后裔》的獨播，愛奇藝再度收割大量用戶，在所有視頻網站中率先宣布突破2000萬付費用戶。
2017年6月開播的暑期檔自制綜藝《中國有嘻哈》，正體現了獨家頭部內容對于視頻網站的經營驅動。從業務收入季度分拆來看，愛奇藝收入的高點出現在2017年三季度，這是因為核心節目播出增加，帶動暑期用戶增多（圖1）。
為刺激平臺付費會員增長，愛奇藝就曾通過會員權益的設置，在VIP會員上下功夫。除了常規特權外，為配合《中國有嘻哈》復活賽，愛奇藝還設置VIP用戶每日還擁有投5票復活選手的特權，而普通用戶只能每日投1票。此外，除了所有正片免費觀看外，《中國有嘻哈》還特意推出了兩期“VIP獨享”內容試水內容付費，來滿足高人氣、提高附加值。
隨著愛奇藝內容投入的不斷加強，其付費會員數量也大幅提高。愛奇藝的會員收入從2015年的9.97億元到2016年33.98億元，增長了近3倍。2017年，愛奇藝會員付費人數增長68%達到5080萬人，2018年2月底則達到6010萬。
觀眾喜歡《河神》或者《中國有嘻哈》是因為內容本身的吸引，甚至是演員的明星效應，對他們而言選擇在愛奇藝還是優酷上看，并沒有太大的區別。這是由“視頻網站的內容掌握流量”的邏輯所決定的，也是愛奇藝發力內容的根源所在。
那么，愛奇藝在內容建設上到底有多用力？
以版權劇和自制網劇為例，艾瑞咨詢發布的2017年度大戲TOP 100榜單顯示，愛奇藝以單平臺59部覆蓋量遙遙領先，其中，愛奇藝實現了TOP10版權劇（《三生三世十里桃花》、《楚喬傳》、《人民的名義》、《擇天記》、《歡樂頌2》、《我的前半生》、《獵場》、《漂亮的李慧珍》、《因為遇見你》和《急診科醫生》）的全覆蓋。
值得一提的是，愛奇藝不僅在版權劇上下手闊綽，而且在網劇上也實現了用戶覆蓋和口碑雙豐收。上榜的74部電視劇中，除了54部版權劇之外，還有20部為網劇，愛奇藝獨占11部（表3），其中新版《射雕英雄傳》、《河神》、《無證之罪》的豆瓣評分均超8.0。
強勢的頭部內容不僅能夠增強會員付費意愿、拉動會員數量增長，還是吸引廣告商提高廣告收入的根本。《中國有嘻哈》在節目播出前原本是“裸奔”錄制，但在播出第一期后取得驚人反響，從而引來了農夫山泉高達1.2億元的冠名費，隨后又陸續迎來了麥當勞、Absolut伏特加、小米科技等贊助合作商，創造了網綜第一季的最高銷售紀錄。
可以想象的是，要想打造頭部內容，不管是自制還是購買版權，均需要高額的投入，因此，愛奇藝的內容成本一直高企。例如，幫愛奇藝拉新用戶并收獲巨額廣告費的《中國有嘻哈》，其制作費用同樣高達2億元。2017年愛奇藝內容成本同比增長67%至126.2億元，相當于其總收入的73%（表4）。
而與自制劇相比，從外部長期、大量地購買版權，才是真正“拖累”愛奇藝盈利的根本所在。具體來看，愛奇藝的內容成本中，內容資產的成本轉化主要有攤銷和減值兩個方面。
據國海證券計算，2015-2017年愛奇藝外購版權資產攤銷和減值合計分別為22.9億、42.5億和78.8億元，而自制內容資產攤銷和減值合計分別為2.3億、5.7億和8.1億元，因此，2015-2017年愛奇藝內容成本中，外購版權分別是自制內容成本的10倍、7倍和10倍，近3年外購版權/自制版權倍數均值為9倍（表5）。
多樣化變現自制內容的爆發助推了愛奇藝版權分銷收入（即內容分發）的增長，2017年版權收入同比增長138%至11.9億元。截至2017年底，愛奇藝的內容庫共擁有7萬多部網絡劇集、綜藝節目、電影、兒童節目、紀錄片、動畫片、體育賽事和其他各種類型的節目，涵蓋30多個類別。
目前愛奇藝的付費會員尚未過億，在體量上仍有很大的增長空間，但是付費會員量存在天花板，單純靠內容拉動付費用戶增長，終有一天要放緩和見頂。所以，在把會員收入作為主要驅動力的同時，愛奇藝也逐漸從單純的視頻網站轉向一站式娛樂平臺，嘗試多樣化變現。
這一轉型嘗試從2016年開始。
2016年，愛奇藝在年初將“愛奇藝視頻”正式更名為“愛奇藝”，隨后把VIP會員、游戲、電商、交友、電影票、文學、奇秀等娛樂生活服務全部整合進入App首頁。而隨著2017年斥資2億元自制綜藝《中國有嘻哈》的成功，愛奇藝又開啟了IP化運營的道路，將資源整合捆綁。
除了上述的VIP特權拉新，愛奇藝還通過旗下產品的聯動來打通線上線下，提高用戶黏性，延伸IP價值。其粉絲運營社區——愛奇藝泡泡，成為了明星和粉絲之間互動的大本營，《中國有嘻哈》的選手就曾多次空降愛奇藝泡泡拉票。除了線上粉絲互動外，愛奇藝也通過線下活動來調動用戶熱度。2017年8月19日“尖叫之夜演唱會”北京站，《中國有嘻哈》熱門選手以及多部熱門自制劇的主要演員悉數登臺，實現了頭部內容IP間的串聯和互動。
粉絲社區運營和線下演唱會只是“小菜”，愛奇藝對《中國游戲哈》IP價值的另一個重要變現路徑是衍生品的開發與授權。針對《中國有嘻哈》，愛奇藝注冊了潮牌“R！CH”，取義于“rising！ChineseHip-hop”，主要開發節目道具，如選手通關項鏈、帽子，還有選手的服裝造型搭配；并在愛奇藝商城、天貓等主流電商平臺及線下品牌店面等渠道售賣。
此外，在漫畫付費市場增長迅猛的情況下（2017年漫畫付費的市場規模由2016年的2億增長至7億元），為了拓寬邊界吸用戶，切入不同圈層，愛奇藝還投身動漫領域。2016年9月愛奇藝上線漫畫頻道；2017年10月推出“蒼穹計劃”，通過與動漫產業鏈中內容方、發行方和其他平臺渠道深聯動，實現對前期劇本、中期制作、后期開發的整體把握，與市場需求無縫銜接。如今，愛奇藝漫畫已將《春秋封神》、《今天開始做明星》、《貧王》、《絕品透視》、《惹上首席總裁》、《王牌校草》等超過10部精品漫畫作品改編為網絡大電影。2018年2月2日，愛奇藝動漫App正式上線。
不過，愛奇藝的多樣化布局目前未看到明顯的收益，很多項目仍處于試水階段。其招股書中“游戲、電商、交友、電影票、文學、奇秀直播”等娛樂生活服務都歸為了“其他”這個板塊，而該項收入占比在2017年不足9%。
目前“其他”的收入主要來自直播和在線游戲，其中直播的收入來自于愛奇藝自營的直播平臺“奇秀”，其中用戶購買的用于打賞的虛擬貨幣確認為收入。而在線游戲收入則來自游戲發行。另外，“其他”里還包括網絡文學收入，同樣是愛奇藝作為渠道收取一部分讀者VIP閱讀費用的抽成。
新業務培育和擴展需要一個過程，但是在這個過程中，對愛奇藝更重要的意義在于，在留住用戶的基礎上，通過游戲、文學、奇秀等大量新興業務去服務輕度用戶；同時還能進一步挖掘用戶價值，轉化更多會員。
BAT站臺盈利之惑難破愛奇藝并非國內視頻行業的先驅，前有優酷土豆、搜狐視頻，后有騰訊視頻、樂視網，但它能夠在激烈的廝殺中進入第一梯隊并登陸資本市場，除了母公司百度的支持，也少不了自身能準確卡位，抓住每次行業變革的機會。
2010年4月，愛奇藝上線之初即承諾提供免費正版高清視頻內容，所以也避免了后面的版權訴訟。隨后行業進入整合期，愛奇藝于2013年被百度收購；此后，百度不僅給予了資金支持，還將PPS視頻并入愛奇藝，幫助其擴大用戶規模。整合期后，2015年，愛奇藝又通過《盜墓筆記》開啟了會員付費模式，正式進入視頻網站第一梯隊。這成為了愛奇藝不長的歷史上三個頗為關鍵的節點。
但即便如此，即便早就將傳統視頻網站的變現花樣玩了個遍，但眼下愛奇藝依然無法實現盈利。視頻網站的平臺特性，決定了其投入是一個相當漫長的過程。選擇擴張用戶并承受巨額虧損，還是放慢用戶增長并減少虧損，并不是愛奇藝獨自面對的難題，如今處在國內視頻網站第一梯隊的“愛、優、騰”，無一幸免。
這在一定程度上導致了，視頻網站的競爭到最后成了資本的比拼。
這些年，視頻網站背后的財務投資者紛紛退出，而實力較弱的產業資本也慢慢退出（如搜狐視頻、樂視網）。如今第一梯隊的三家視頻網站——愛奇藝、優酷、騰訊視頻，都少不了BAT爸爸們的輸血，視頻行業變成了BAT互聯網超級產業資本的競爭。而在這三家視頻網站中，與騰訊視頻置身于騰訊的泛娛樂版圖，優酷被納入阿里的大文娛布局里相比，愛奇藝的運營更加靈活獨立，自負盈虧，對資金的需求也更大，所以上市欲望也更加迫切。但其上市后如何走出盈利困局，依然需要探索。
擺在眼前的榜樣就有一個：全球流媒體巨頭Netflix。2002年Netflix也是背著虧損上市的，而2018年1月23日發布的四季報顯示，當季營收32.86億美元，同比增長32.6%；凈利潤同比增長178%至1.855億美元。作為一家不依靠廣告收入的視頻流媒體服務提供商，Netflix的收入幾乎全部源于用戶付費訂閱（流媒體業務和DVD租賃，其中流媒體業務占95%），因而付費用戶規模的擴張一直是Netflix的運營重點。而它為自身所搭建的護城河就是用技術和大數據所支撐的原創內容，從而提升用戶體驗，這其中最著名的代表非《紙牌屋》莫屬。不管是高達120美元/年左右的ARPU值，還是不斷上漲的凈利潤，或是10年收割近8000萬訂閱用戶，都證明了此招的行之有效。同樣在內容上賭下重注的愛奇藝，有望成為中國版的Netflix嗎？還是它會另辟蹊徑走出盈利困境？
美國資本市場對此的反應似乎并不樂觀。3月29日，愛奇藝在上市當天破發，報收15.55美元/股，較18美元的發行價下跌13.61%，市值110億美元。而就在前一天，二次元用戶駐扎的B站（BILI.NSDQ）也同樣沒能逃過破發命運，以11.24美元/股收盤，較發行價下跌2.26%。
責任編輯：張曉寶
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